张保国：房地产私募股权基金的钱景和前景

，这个衣服找不到了。为什么这样说？今年从百城房价指数、开工量、销售量、房价、拿地等等这些数据来看，确实所有人都感觉到比较寒冷，引起这个问题的核心两点：一是老百姓的观望情绪；二是银根的紧缩，这两者导致今年从房地产销售来讲下滑的非常厉害。从4月份全国楼市量缩价滞，到5、6月份更加恶化，到价格环比下跌的城市再增加，市场量价回调仍在持续，包括到5月份成为两年多以来首次百城房价环比下降，到6月份继续扩大，从这些基础数据来看，我觉得整个房地产形势从今年来看不容乐观。

第一点，我们一直在讲中国房地产十几年一次大周期，目前经过16年的发展基本上处于高速上扬的过程，3年一个小周期，从2011年调整到现在刚好3年了。从调整周期来看，整个房地产行业的调整，2008年、2011年有两次调整，但是这个调整并不充分，这次进入这样一个调整周期属于自发调整。

第二点，从政策层面来看，以GDP为主，整个房地产行业经过这么多年的快速发展，政府一方面没法摆脱对土地财政的依赖，另外一方面整个经济发展，包括今年从4月份的数据来对GDP增速的预期，中国经济整体下行的压力非常大。从中长期来看，市场还有比较大的成长空间，房地产业也不会真的崩盘。

第三点，房地产行业进入自发调整，导致的后果就是行业洗牌不可避免。老百姓的观望情绪在蔓延，目前来看从百姓购房的热情，包括对房价降价的预期还是比较强烈的，在资金链没有出现明显好转的情况下，地方政府松绑牛市的做法，一定时间内不能够改变房价下滑的趋势。整个行业今年表现更加明显的是去库存化，加强了调整的步伐，2014年对房地产行业会是困难的一年。

有一些管理能力或者开发能力不足等等中小型的房企，首先是融资能力不足，今年会变得更加困难，或者说被市场所淘汰，当然并购的机会也会更多，大型房企的发展空间会更大。房地产行业已经从活力四射的青春期步入成年，进入了高基数、低增长的时代，目前整体房价还是比较高，增长比较缓慢，但是主题是仍然处在增长的大趋势里面。这波调整期2008年是7个月，2011年调整期是11个月，今年会不会更长，我觉得有可能，整个调整期是高基数、低增长的时代。

我们一直把2010年誉为房地产私募基金的元年，从国家开始调控，银根收紧开始才有了房地产私募基金的机会，从2010年开始到现在发展速度非常快，到2013年全国房地产私募基金机构已经超过了500家，目前备案是2000多家，其中有将近一半是房地产私募基金，我觉得这个数量可能还要更大，基金管理的规模也超过了6000亿人民币。从房地产行业的变化可以看到房地产私募基金的变化，房地产私募基金今年面对这样一种形势，房地产企业破产倒闭的会越来越多，银根在收窄，使一大批专业度欠佳或者实力弱的中小企业破产倒闭，这对房地产私募基金来讲是很好的参与并购的机会。2014年超过1000只基金进入兑付期，基于房地产行业的变化，我们来看房地产私募基金行业，我认为今年也是一个相对风险高发期。整个基金行业整合的趋势会更加明显，今年、明年私募房地产基金兑付风险如果释放以后，私募基金行业的集中度会更加提高，私募基金管理人会脱颖而出，在这个市场上的份额会越来越大。

从房地产私募基金的发展来讲，对比发达国家，我们仍然有非常大的空间。美国80%的房地产投资都是依靠直接融资，依靠房地产私募基金的参与。从整个政策面的收紧为房地产私募基金提供了良好的发展机遇，从房地产基金的发展中，从2010年开始发展，到今年整个市场越来越大，参与的形式越来越多样，这个市场确实未来的空间更加让人渴望。

另外，从整个房地产私募基金具体的策略来讲，今年我们应该更加关注细分市场领域的机会。从数据来看，2011年房地产市场销量其实相对以前已经进入同比下滑的通道里面。再一个就是房产交易税的预期，造成整个市场恐慌性的购房，所以去年整个市场是非常不理性的市场。

从投资的角度来讲，整个行业所有人都恐惧了。作为私募基金管理人不能把自己作为开发商的角色，但是我们会选择管理能力更强，开发能力更强，销售能力更强，运营能力更强的开发商，我们来调整项目的区域和项目产品。现在房地产开发商本身已经进入自发的调整，万科提出城市运营商，包括龙湖地产做最后一公里，当然在重庆龙湖已经解决了最后一公里。今年所有的开发商不管你想不想转型，你都得转型，你不转型就得被淘汰。从今年起，传统的以住宅开发为主的这类开发企业必须要寻求突围，寻求改变，同样对房地产私募基金来说，目前房地产私募基金更多的是做一些住宅类的项目，今后我们会看的更加明显，就是一些主题地产的机会会更大。不管是类似华侨城这样的模式，还是我们所说的旅游地产、老年地产、产业地产等等，走更好的细分，更明确的细分，对私募基金管理人来说也需要寻求改变。

另外，选择有规模，投资管理能力突出，创新能力强的开发企业进行合作，进行一些精细化的运作，来规避微观风险。第一点是加强项目管理和现金流风险控制将成为规避风险的主要措施，所以要明确的规避一些产业支撑不够，或者说人口净流入比较少，这样的城市还是要规避的。选择具有坚实的财务基础，更强的管理开发和有效能力的开发商，以此来规避更大的风险。

长富汇银过去我们选择区域龙头进行合作也很不错，今年我们做了相应的调整，比如说重点关注一线城市，一线城市的抗风险能力肯定要强，另外就是百强开发商，他有足够的风险抵御能力，这样一些交易对手。以后对于房地产私募基金来说，尽量做产品的组合，比如说短期、中长期，做一个产品组合，而不是单一的项目，5亿、10亿的金额一年募集完，明年面临的风险就会非常大。从单纯的提供资金过渡到能够提供其他的综合性的服务，转变过往以住宅为主的投资策略，逐步加快向增值型，核心增益型产品的转变，逐步实现产品的多元化配置，不要做的所有产品都是定向发行，并且做的都是短期，这个风险必然会非常大。

另外一方面，我们积极参与或者说重点关注全国一些龙头，或者各省份的龙头开发商，今年这样一种不好的形势，作为房地产私募基金需求会更大，市场空间也会更大，有足够管理能力，或者说有足够风险抵御能力，有足够产品特色的私募基金管理人会占领这个市场，这个市场会越做越大。

作者：长富汇银基金管理（北京）有限公司总裁 张保国

来源：第一财经